天然橡膠市場在2014年持續(xù)了一年不景氣的基礎上進一步弱化，不僅沒有改變自2011年出現(xiàn)的熊市價格趨勢，價格更是兩度跌至了幾年來的低位。究其原因，可以歸結為以下幾點。

第一，經(jīng)濟改革陣痛期下的大宗商品熊市格局延續(xù)，不只是橡膠，整個大宗商品均去產(chǎn)能，引發(fā)了去溢價的連鎖反應。

第二，橡膠自身產(chǎn)能過剩與生產(chǎn)成本間的考驗以及下游需求弱化與高庫存間的矛盾。

第三，全乳膠向一系列低價值膠種靠攏，去除高升水以吸引消費者。

第四，趨勢性下跌伴隨局部對某些熱點性事件的炒作反彈。

以上因素雖然仍未得到根本性逆轉，但受政策性以及價格絕對空間較低影響，未來天然膠價格波動率會愈發(fā)趨緩，即便不能在短時間內發(fā)動轉勢甚至大幅度反彈，但進一步下跌空間有限。下面從宏觀、產(chǎn)業(yè)、市場結構等方面逐步討論。

宏觀經(jīng)濟方面

2014年，中央經(jīng)濟工作會議新聞稿花了大量篇幅首次解釋了“新常態(tài)”，這是自2014年5月提出“新常態(tài)”之后首次出現(xiàn)官方解釋。

主要歸納為三個方面： 1.投資、出口、消費三駕馬車動力不足，必須依靠改革才能釋放新的動力；2.以往中國經(jīng)濟高速發(fā)展的因素不在，環(huán)境問題成為新的制約因素；3.當經(jīng)濟增速下滑時各類風險將成為主要矛盾。

目前，經(jīng)濟處于“舊常態(tài)”到“新常態(tài)”的轉型過程中，這一過程必然伴隨經(jīng)濟增速下滑的陣痛，但政府不希望讓經(jīng)濟增速發(fā)生劇烈變化造成各類風險爆發(fā)。因此在轉型過程中，經(jīng)濟增長目標應當會緩慢下滑。此外，改革也是長期過程，政府仍將在托底思維的基礎上逐步推進改革。

由此預測，2015年經(jīng)濟依然存在回落的壓力，需求仍處于動力衰減的階段。分指標來看：房地產(chǎn)市場上半年可能企穩(wěn)，但市場回暖對拉動地產(chǎn)投資的效果不會很明顯，房地產(chǎn)投資將拖累整個投資，政府主導的基建雖然有一定對沖作用，但預計投資增長仍將回落；消費在收入增長放緩的情況下，增速仍將略有回落；出口基本穩(wěn)定?？紤]到需要和可能，政府下調增長目標至7%左右。

在經(jīng)濟增長偏弱的情況下，食品價格不足以推動物價上升，通脹繼續(xù)下行，預計CPI大約為1.8%。在經(jīng)濟增長趨穩(wěn)和物價低迷的情況下，工業(yè)企業(yè)盈利增長也將下滑。從中央經(jīng)濟工作會議公報來看，“調速不減勢”、“合理確定經(jīng)濟社會發(fā)展主要預期目標”、“新常態(tài)”的論述，顯示政府增長目標估計下調到7.0%-7.2%。

小結：中國經(jīng)濟在轉型過程中，經(jīng)濟增長目標緩慢下降，未來幾年依然類似于2014年，政府仍將在托底思維的基礎上逐步推進改革，政府增長目標估計下調到7.0%-7.2%。

天然橡膠產(chǎn)業(yè)方面

天然橡膠供應量值自2011年開始逐步變大，導致當年的供應敞口結合起初庫存對全年形成壓力，上期未解決的供需矛盾結合當年繼續(xù)發(fā)酵的供需矛盾再對下一年形成壓力，從而形成惡性循環(huán)，所以，庫存量高企是本輪熊市最明顯標志。

分層級來看，首先是供應方面。2006-2008年增加的種植面積對未來6年后的產(chǎn)量形成壓力，即在2011-2014年間都屬于供應集中釋放的階段，2015年追溯到2009年的新植面積，處于趨緩階段。按照橡膠樹的5-7年生長周期看，自2005-2008年度因擴大種植面積的新增和翻新膠園的橡膠樹在2011年度進入割膠成熟期；配合第一波種植高峰的成熟周期，2011-2014年將帶來大量的新增供應。2015年處于平臺式下降增產(chǎn)周期。

其次是下游需求方面。2014年 1月份，山東省政府常務會議原則上通過了《化解產(chǎn)能嚴重過剩矛盾的實施意見》。公開文件顯示，今后山東省將不再核準、備案產(chǎn)能嚴重過剩行業(yè)的新增產(chǎn)能項目，并力爭用5 年時間，有效化解包括輪胎在內的過剩產(chǎn)能。在輪胎生產(chǎn)領域，山東省產(chǎn)能多年來居全國首位，輪胎生產(chǎn)企業(yè)不下數(shù)百家。

隨著《實施意見》的通過，從中長期趨勢來看，輪胎行業(yè)面臨去產(chǎn)能化，對上游的需求支撐力度將減弱。輪胎企業(yè)由于前幾年原料價格的下跌出現(xiàn)利潤增長導致產(chǎn)能急劇擴張，雖然開工率縱向保持平穩(wěn)，但橫向輪胎企業(yè)基數(shù)的增加導致市場份額減少，使得銷售出現(xiàn)不暢，產(chǎn)成品存貨高企，成品資金占用率升高，使輪胎企業(yè)不得不進行降價促銷，利潤空間降低，輪胎企業(yè)數(shù)量減少。再去產(chǎn)能及經(jīng)濟改革陣痛的大背景下未來輪胎企業(yè)面臨洗牌。

由于中國輪胎行業(yè)已進入產(chǎn)能縮減期，雖然受制于基數(shù)較大總量每年有一定增長，但最近3年內的同比增速保持每年平均0.82的下降。

從目前已有數(shù)據(jù)看，2014年中國輪胎產(chǎn)量10.4億條，預計2015年中國輪胎產(chǎn)量增長率維持在6%-6.5%之間；基于此，鑒于天然橡膠在輪胎橡膠中的消費比例，推算2015年中國天然橡膠的消費量在470萬噸左右，比2014年454萬噸增長3.5%。

汽車市場，預計2015年汽車銷量增長8.2%約2538萬輛。中國汽車市場在2000-2010年期間是高速增長期，年復合增速超過25%；2011年后逐漸進入平穩(wěn)增長期，預計潛在增長中樞為5%-8%，明年主要驅動因素為：1.二三線地區(qū)的新增需求；2.一線地區(qū)的換購、增購需求。預計2015年受益于商用車的恢復性增長，銷量增速有望回歸至8%左右。

小結：擴種時效問題與低價格兩種因素制約橡膠上游產(chǎn)能有效釋放，且下游輪胎市場雖然也面臨去產(chǎn)能，但仍保持剛性增長，下降的供應預期與剛性增長的需求對沖，作為熊市指標的庫存量開始逐步消化，即去庫存，熊市指標弱化。

市場結構方面

首先是替代品復合膠。中國400多萬噸消費量中，300多萬噸為輪胎消費，2013年復合膠進口150萬噸。國內輪胎生產(chǎn)商更青睞于使用復合膠，全乳膠消化困難。

一般情況下人民幣復合膠與全乳膠價差出現(xiàn)部分修復是無法吸引終端進行采購全乳膠的行為；只有當全乳膠平水復合膠甚至貼水復合膠才能吸引終端大規(guī)模采購，算是質變因素。2014年復合膠標準問題本應成為消化全乳膠的一大題材，但輪胎行業(yè)面臨其自身經(jīng)營規(guī)律的整合，需求弱化。全乳膠去溢價只是方式，但需求真正能配合才是去庫存的實質。

其次是第二大替代品越南3L膠。中國400多萬噸消費量中，其中制品企業(yè)消耗3L的量大致為50萬噸，這部分制品企業(yè)使用的3L與全乳膠能夠實現(xiàn)完全替代，即當全乳膠與3L膠的價差出現(xiàn)縮小，就能吸引制品企業(yè)使用全乳膠，使庫存減少；價差擴大，期貨庫出現(xiàn)滯漲。但3L與全乳價差對全乳消費的影響由于基數(shù)較小，算是一個量變的因素。2013年老膠交割出庫的全乳膠，基本銷往制品企業(yè)，但制品企業(yè)需求潛力有限。

最后第三大替代品合成橡膠。全鋼胎產(chǎn)量1.5億條/年，一條胎含膠量60kg，合成膠比例是5%-8%，其中10%可替代量為4.5萬-7.2萬噸。半鋼胎產(chǎn)量3.7億條/年，一條胎含膠量8kg，合成膠25%，其中10%可替代量為5.6萬-7.4萬噸。總變動量大致為10萬-14.5萬噸。 來自合成膠方面的替代是能影響全乳膠去庫存速度的量變因素，持續(xù)發(fā)酵的半鋼胎“雙反”政策影響抑制全乳膠替代作用。

小結：全乳膠去溢價只是手段和方式，即便生成足夠低的價格，能否吸引終端買盤還是要看消費的配合情況，否則最多只能變成終端成品庫存。只有當流通端消耗掉歷史庫存后，價格才能見底。在2015年，隨著關稅的提高，加大了標膠進口成本；并且隨著復合膠標準的出臺預期，輪胎廠采用進口原料的利潤受到限制，從而使國產(chǎn)膠競爭力顯現(xiàn)。

綜上所述，2015年的價格運行主題定義為“人與自然”， 即產(chǎn)業(yè)運行趨勢規(guī)律下的探底與各產(chǎn)膠國政策調節(jié)進行交織，特點即為波動空間逐步收窄，下方絕對空間有限。演繹過程推測為——價格逼近產(chǎn)膠成本區(qū)間，供應停止；政策托市，價格反彈；而反彈至一定空間后，產(chǎn)膠利潤出現(xiàn)，產(chǎn)能繼續(xù)放大；受需求有限影響，價格不會出現(xiàn)反轉，市場形成新庫存后，價格再度回落。